司库策略谈第136期:银行资产配置策略月报-2月

  • 日期:03-08
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Market Review

在本周到期的1.22万亿元人民币中,央行只继续赚了3000亿元,其中2000亿元是多边基金。流动性水平已经从高水平过渡到合理和充足的水平。就价格而言,隔夜利率小幅反弹至1.3%,7天后反弹至2.1%,仍处于相对较低的水平。

本周发行的银行间存单反弹至4380亿元,上周末市场总余额下降668亿元,当前余额为10.6万亿元。就本周的利率而言,各种期限的债券已经稳定并出现波动,300万股的国有股为2.3%至2.35%,1200万股为2.7%至2.75%。本周,几家银行专门发行了NCD防疫,总金额为233.7亿元。筹集的这部分资金专门用于防疫,资金成本比同期低10个基点左右。截止日期是本周1Y,本周该比例将达到30%。

本周,NCD市场没有浮动利率品种。

利率债券市场

至于政府债券,一级市场本周发行并支付了580亿元。在二级市场,本周每个学期的回报率不一,1-3Y小幅下跌,5-7Y仍反弹3-4个基点。目前,10Y为2.85%,10-1期限利差已扩大至92BP。

国债发行方面,1-10Y全面反弹,1Y反弹超过10BP。目前,10Y的隐含税率为15.2%。

对于地方债务,本周发行并支付了247亿元。一级市场供应有限,二级市场交易上周依然火爆,本周有807亿笔交易。从二级市场利率走势来看,地方债券的调整相对滞后。本周,地方债券和国家债券的区别有所不同,5Y目前为21BP,7-10Y为26-31BP。

对于长期债券,本周将发行80亿英镑金融债券和300亿英镑可持续债券。

在离岸人民币市场,本周资本利率有所变化,100万欧元以内至少反弹10个基点,300万至100万欧元略有下降。

2月银行资产配置策略月报

自2月3日以来,流动性一直保持宽松,资本利率接近历史低点,这当然为债务吸收创造了有利条件。然而,幸运的是,随着成本降低,资产回报率往往下降得更快,这使得资产配置更加困难。

从利差的角度来看:拥有低成本再融资资金的大型国有银行和地区性银行可能没有优势。低收入和低产出业务带来的息差仅为1.6%,拖累了2.1%的股票息差水平。

股份制银行和其他大中型银行虽然没有再融资这样的低成本资金,但最近不同程度地受益于资本利率的下降趋势。当然,在信贷规模和定价方面也需要积极和适当的安排,以支持防治这一流行病的斗争。对于小规模房地产非标准机会,建议及时关注并积极把握。

在金融市场业务方面,现阶段各种品种的回报率普遍达到历史最低水平。根本没有投资价值。只有利用短,利用长,才能避免缺点。我们建议停止超长期品种的过剩,代之以高流动性品种。该配置由短期NCD和CP主导,采取防御性。就战略选择而言,杠杆战略略胜一筹,但我们应该对流动性可能出现的边际紧缩保持高度警惕。

负债

自年初以来,该银行的债务成本曲线普遍下降,下降幅度超过20个基点。目前,曲线相对陡峭。每个时期的利率水平都接近历史低点。

在流行病中期的NCD市场仍然相对活跃。总的来说,目前的情况是数量和价格稳定。

就总量而言,NCD目前稳定在10.7万亿元左右。就价格而言,本月成本曲线迅速下降,3M股价在2.3%至2.4%之间,1Y股价在2.7%至2.8%之间,非常接近2016年的历史低点。从形态上看,目前的NCD成本曲线仍然相对陡峭。

至于长期

关于疫情对银行资本补充的影响,不能回避其负面影响,但也必须实事求是地看到积极的一面:“负面影响受疫情影响,银行害怕影响消费、旅游等行业的现有资产,资产质量有可能恶化,影响内生利润和资本积累。

从积极的一面来看,首先是债券收益率下降带来的利润贡献。市场开放后,每期的收益率至少下降了15个基点。不管银行是选择获利还是在场外持仓,它都可以有效地增加资本。其次,银行的资本债券,尤其是国有银行的资本债券,将迎来一个更理想的发行窗口。

Asset Allocation

Credit Asset C General Loans and bill

Credit,我们分别从收益和风险的角度对它们进行了分析。

目前,从直接收入的角度来看,企业贷款的平均利率只有5.12%,而第一套住房的按揭利率是5.5%,短期消费贷款一般可以达到6%。即使不包括税收和资本成本,零售信贷仍比企业信贷有优势。

从衍生收益的角度来看,企业可以通过信用交割或结算、存款返还等方式获得综合收益。而零售存款受大额资产配置的比较效应影响更大,衍生效应明显较弱。

从风险控制的角度来看,经过几年的快速增长,2019年底国内零售行业的杠杆率为55.8%,已经处于高位,进一步提升的空间有限。这种流行病从供给和需求两方面影响了零售信贷。一方面,它推迟了复工,这将影响企业部门的现金流周转和未来企业裁员所造成的失业。它还会减少个人收入,并对还款来源产生负面影响。另一方面,疫情影响了居民的正常出行,严重限制了消费、购房等活动,抑制了信贷需求。因此,零售业在抵押贷款和消费贷款方面都应该更加谨慎。

从综合风险和效益的角度来看,我们建议总体方向更倾向于企业方面,并结合“供求共同利益、具有乘数效应的先进制造业、民生建设、基础设施短板等”的政策方向做出相应的安排该期限应着眼于中长期,当信贷利率进入下行通道时,尽可能锁定相对较高的收入水平。

此外,现阶段我们应积极响应号召,为防疫工作提供资金和信贷支持。

说到支持防疫,我们必须提到中央银行的3000亿再融资贷款。根据央行官方网站的披露信息:主要适用对象是大银行和10家地区银行。

从机制上看,本质上是低收入、低产出,这种效应会拖累利差:具体来说,再融资资金成本不到1.6%,但交割端不超过3.15%,利差空间不到1.6%(大银行和城市商业银行最新的利差水平约为2.1%)。

这反过来又涉及到另一个相关的问题,即银行将利润拱手让给实体。本周央行第四季度货币政策执行报告中提到的银行利润在社会上引起了广泛的讨论。我们相信银行和实体是共生共荣的。银行支持实体是必要的。然而,过度的利润分享会损害银行的资本留存,影响其继续造血的能力,进而对实体不利。未来很可能通过妥协来平衡,而不是一边倒。

换句话说,在债务方面有下降趋势的有利环境下,资产回报率,尤其是信贷资产回报率,有下降趋势的空间。在两次使用过程中,息差预计将保持基本稳定。

在票据资产方面,2月份票据利率和资本利率如预期一样呈之字形趋势,整体趋势下降,中间出现曲折。信用交付很难

2)小心过于一致的期望所带来的风险。杠杆回报率是显而易见的。如果市场普遍认为流动性将继续保持宽松,那么当未来趋势消退时,情况将变得更加困难。央行继续保持短期流动性,自由地向前和向后移动,方便地回收流动性,并担心过度自信会导致悲剧。

我们建议关闭超长期头寸,用高流动性产品替代利率产品。NCD和CP是主要配置。

自2月3日以来,长期债务表现一步到位,绝对值接近历史最低水平。从这个角度来看,没有投资价值。考虑到债务方面也有所下降,而且购买门票的利率保护是普遍的,未来的盈利空间来自利率的进一步下降。然而,目前没有足够的触发因素。随着复苏率逐渐上升,未来将会有越来越多的信号证明经济挖掘已经结束,底部正在上升。然而,债务方面在一个季度内进一步下行的可能性也不高。从流动性的角度来看,市场流动性可能会重复,而超长期债务交易的流动性一直是普遍的,所以更合适的做法是停止盈利,及时等待交易机会。退一步说,至少应该换成流动性更好的10Y系列,以便更自由地前后移动。

至于地方债务,它们在2月份陷入沉默,主要供应大幅下降。预计3月份将会出现明显的复苏。从收益来看,一级与二级的价差一般在25BP以上,二级收益率的性价比相对较高。

NCD,我们看到自2月3日以来,NCD对中国股票的利率持续大幅下降,也接近历史低点。然而,这也是一个纪录低点。NCD有一些其他品种没有的优势。与中长期利率受限债券相比,NCD没有票面利率损失,流动性更好。

随着利率达到阶段性低点,我们看到投资者不愿意以太低的价格配置更多1Y NCD国有股,以避免长期锁定头寸,并错失后续机会。因此,上周分别提出了两个解决方案:一是用年内到期的900万品种替代900万和900万品种,两者之间的1Y价差有限,成为更受追捧的目标,上周就是这种情况;二是1Y将适度提价,以满足基金方的需求,这是本周的情况。

我们认为从短期过渡的角度来看,可以选择1Y AAA和6M-9M AA至AA品种,以满足流动性和收益的要求。

同样,信贷债务方面也可以借鉴类似的思路,在当前的低利率时期,以6M-1Y的短期和超短期融资为主要选择,利用一些杠杆来获取收益。

对于资本工具,我们建议主要在二级市场寻找机会,剩余期限为2-3年,票面利率不应太低,以避免不赎回的利率风险。

非标准房地产机会

非标准资产自2017年以来规模逐渐缩小,但由于疫情的影响,一些行业的非标准资产可能面临一个短暂的窗口。

2020年是全面建设小康社会的一年。为了实现经济增长目标,我们认为房地产融资的限制或利润率是宽松的。

在规模上,受疫情影响,房地产企业销售收入受到冲击,现金流风险进一步加大。要保证房地产企业合理的融资需求。最近,一些省市出台了支持房地产市场的政策,以应对新的肺炎疫情,包括允许延迟支付土地价格、延迟缴纳税费以及适度放宽预售条件。房地产企业短期融资需求增加。如果融资条件放松,高质量房地产企业的非标准供给可能会增加。当然,必须指出,这不是一次全面复苏,而是一次小小的机会。

在价格方面,目前的房地产有一个1-2年的非标准期限,收入仍然在7%左右,这是一个